(报告制作人/分析师：郭盛证券王乐妍王西欣王琦
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一、锂电池三元正极材料的先驱。剑指新能源电池材料行业全球龙头，以钴酸锂正极材料起家。2023年，三元正极材料市场份额全国第四。湖南长园锂业有限公司成立于2002年。初期主要从事钴酸锂正极材料的生产和制备，产品主要用于3C电池领域。
2011年，公司进入三元正极材料领域，是国内最早从事三元正极材料研发、生产和量产的企业之一。2012年，三元正极材料小规模量产，借助钴酸锂产品打开的3C电池销售渠道，成功打入3C电池市场。2015年，公司三元正极材料产品进入锂离子动力电池领域，随着市场需求的增长逐步实现量产。2023年将实现NCA三元正极材料的小批量生产。2023年收购金池材料100%股权，实现三元前驱体和阴极一体化布局。2023年将实现NCM811三元正极材料的小批量生产。新一锂电池数据显示，2023年，公司三元正极材料市场份额全国第四。
三元阳极是公司的主营业务，2023年贡献了90%以上的收入。2023-2023Q1以来，三元阳极占公司收入的比重从66.02%上升到95.21%，是公司收入的绝对来源。从历史数据来看，2023年增速较快，18/19年三元占营收66.02%/86.16%，主要是公司新增产能，部分钴酸锂生产线转型为三元。2023年，受新冠肺炎疫情和新能源汽车整体市场波动影响，三元正极占比略有下降。2023年下半年，随着国内一系列新能源汽车刺激政策的出台和新冠肺炎疫情的有效控制，Q1公司三元正营收在2023年和2023年快速增长，分别占营收的91.72%和95.21%。
除三元阳极外，公司主营业务还包括钴酸锂和球形镍。除三元正极材料外，公司主营产品仍包括钴酸锂和球形镍。但20Q2起三元前驱体不再对外销售，全部用于自用和研发，钴酸锂主要用于制造高压锂电池，下游主要用于3C电子产品等领域；镍又称球形氢氧化镍，是锌镍和镍氢电池常用的正极材料。主要用于电动工具、数码产品等一些消费类电子产品，以及丰田普锐斯等一些混合动力汽车。随着三元正极材料业务的拓展，2023Q1钴酸锂和球形镍业务占比下降至2.61%和2.18%。公司股权集中，实际控制人中国五矿集团提供金属材料协同。中国五矿集团是公司的实际控制人，直接和间接持有公司控股股东五矿88.38%的股权。通过五矿集团17.16%/17.16%/8.58%/0.75%股权、长沙矿冶研究院、宁波创元、五矿金鼎间接控制公司，合计控制公司43.66%的股权。中国五矿集团公司是中国第一家金属矿产领域的国有资本投资公司，金属矿产储量丰富，海外矿山遍布亚洲、大洋洲、南美洲和非洲，拥有辛巴瑞木镍钴矿等世界级矿山，在金属矿产领域具有一流的国际影响力，为公司开展业务提供了重要助力。长沙矿冶研究院作为新材料和冶炼合金的研究机构，也为公司正极材料和前驱材料的技术进步带来R&D支持和设备优化支持。
引入员工持股平台，绑定高管和核心技术人员。到2023年底，以增资扩股的形式
公司拥有子公司金池物资和长期新能源。金池材料成立于2013年，主要从事三元前驱体的研发、生产和销售。是三元前驱体行业第一梯队企业。其主要产品包括三元前驱体和球形镍。2023年被收购为公司全资子公司，纳入合并范围。金池材料生产的三元前驱体优先供应给自身和公司生产三元正极材料。2023年底长期新能源成立。其业务包括新能源技术的推广、锂离子电池材料的生产、销售和研究，以及自营和代理各种商品和技术的进出口。是公司扩大车用锂电池正极材料生产一期项目的实施主体。
2023年营收和归母回报均较高，22Q1保持高增长。2023年，公司营业收入68.41亿元，同比增长240.25%；归母净利润7.01亿元，同比增长538.71%，业绩大幅增长，达到历史峰值。2023年同比大幅增长一方面是20年新冠肺炎疫情爆发导致公司生产经营受到重大影响，当期收入和利润水平较低；另一方面，2023年以来新能源汽车下游需求快速恢复，公司出货量大增。同时，由于上游原材料价格上涨，公司相应提高了产品价格，从而促进了收入增长。此外，公司产能利用率大幅提升，单位成本下降，产品毛利率提高。Q1 2023年保持高速态势，营业收入33.93亿元，同比增长179.31%；归母净利润3.04亿元，同比增长163.75%。
2023利润率大幅上升，费用率逐渐下降。2023年至2023年，公司综合毛利率分别为15.87%/17.18%/14.47%，基本保持稳定。2023的营收量大增，同时公司的毛利率和净利润率大幅提升，分别为16.85%和10.24%，远超往年数值。费用率方面，销售及财务费用率一直稳定在较低水平。2023年至2023年管理费率逐年上升，即使2023年公司收入大幅下降，主要原因是受疫情影响，公司当年计提停工损失4099.09万元。公司一直非常重视R&D投资，R&D费用率一直保持在较高水平，2023年达到4.19%。此外，公司合理控制费用支出，各项费用率保持在合理区间，其中销售和财务费用率保持垫底，管理费用率从2023年的4.15%大幅下降至2023Q1的1.01%。
21年直接材料占成本的91.25%，其中碳酸锂成本从21年的21.31%上升到22Q1的46.66%。公司所需的主要原料包括硫酸镍、碳酸锂、三元前驱体、硫酸钴、氧化钴、硫酸锰、镍豆等。主要辅料包括液碱等。主要的能源是电。2023年至2025年，公司直接材料占主营业务成本的比例分别为93.03%、92.75%、91.04%和91.25%。其中，碳酸锂在成本中的占比从2023年的21.31%上升到22Q1的46.66%。碳酸锂价格上涨是2023年下半年以来公司产品价格上涨的主要原因。(报告来源：远见智库)
2.全球电气化共振，高镍三元需求激增2.1新能源汽车热潮，储能领域大有可为。
在国内外政策的助力下，汽车电动化转型加速。碳中和趋势下，节能减排需求迫切，世界主要国家和地区都制定了相关政策引导新能源汽车市场发展。作为新能源汽车市场的巨头，中国
新能源产业蓬勃发展，有望继续高速发展。2023年，全球新能源汽车销量达到660万辆，其中中国/欧洲分别售出352万辆/215万辆。我们预测，到2025年，全球新能源汽车销量将达到2102万辆，未来四年复合增长率为33.59%。其中，中国和欧洲将继续引领全球市场，预计销量分别为1045万辆和660万辆。预计中国新能源汽车销量复合增长率为31.25%。
对动力锂电池日益增长的需求是正极材料行业发展的重要推动力。据GGII统计，2023年中国锂电池出货量为327GWh，同比增长130%。其中动力电池出货量为226GWh，占比69%。预计2025年中国锂电池市场出货量将达到1456GWh，未来五年复合增长率超过45%。2023年正极材料出货量达到51万吨，2023年达到113万吨，同比增长116%，与新能源汽车销量和锂电池出货量增长保持一致。在下游市场强劲需求的带动下，未来几年正极材料的出货量也将保持高速增长的态势。
除了新能源汽车行业，正极材料的需求也受到储能快速增长的影响。从具体应用领域来看，新能源汽车、3C数字领域和储能是锂电池主要的下游应用市场。动力电池：近年来，新能源汽车动力电池出货量占比持续提升。GGII数据显示，2023年中国动力电池出货量为226GWh，占中国锂电池市场的69%，远超其他应用终端。储能方面，2023年锂电池出货量48GWh，同比增长196%。2023年储能爆发式增长的原因是发电的重点和新能源发电解决消纳问题的匹配，分布式光伏储能系统的诞生。电动工具方面，2023年市场出货量为11GWh，同比增长96%。2023年，电动工具锂电池需求爆发，原因是国际电动工具龙头企业将产业链转移到中国，有线技术向无线升级导致单个电动工具电池数量增加，LG等国外企业战略性放弃电动工具锂电池业务。根据GGII的预测，锂电池需求的快速增长仍将持续，2025年其整体市场出货量将达到1456GWh，未来四年复合增长率为43.6%，其中动力电池出货量超过1,000 GWh，储能电池出货量近300GWh。看来，阴极材料的下游应用市场将继续刺激其需求。
2.2正极是锂电池的关键材料，三元和磷酸亚铁锂在动力领域并驾齐驱。
正极是锂电池的关键材料，是决定电池能量密度、循环寿命、安全性能等参数的支撑。锂电池一般按正极材料体系分类，可分为钴酸锂、锰酸锂、磷酸亚铁锂和三元材料。其中钴酸锂主要用于消费电子电池，锰酸锂、磷酸亚铁锂、三元材料主要用于动力电池。
从2005年开始，锂电池正极材料经历了三个主要的发展阶段：1)2005-2011年，3C产品迅速崛起，钴酸锂是当时占主导地位的正极材料；2)2014-2015年，新能源汽车行业开始增长。磷酸亚铁锂因为技术成熟，成本较低，率先应用于新能源汽车，随后加大了体积；3)2023年以来，在国家补贴政策引导和重叠长续航里程需求驱动下，三元材料后来居上。目前，三元材料和磷酸亚铁锂已经成为新能源汽车的两条主要技术路线。随着新能源汽车下游需求的上升，国内销量持续增长，2023年分别达到429/48.6万吨，超过卡特彼勒总销量的80%
三元材料仍然是正极材料的主流路线之一。2023年，三元和磷酸亚铁锂正极材料市场份额分别为38%和43%，磷酸亚铁锂超过三元材料，主要原因是磷酸亚铁锂比三元材料成本更低，安全性更高。以及储能市场的爆发。但三元材料比磷酸亚铁锂具有能量密度高、充电速度快、续航能力更强的优势，因此在高端市场的竞争优势依然明显；未来三元材料会向高镍无钴以外的方向发展。目前9系超高镍材料已经在业内量产，无钴材料也在小批量生产，高镍趋势明显。高镍三元或增加NCM市场份额。未来正极材料市场，国产三元和磷酸亚铁锂大概率并存。
2.3高镍三元是行业主流趋势，公司具有差异化竞争优势。
2.3.1面向未来，行业内玩家都在布局高镍含量的三元材料，这是三元材料的发展趋势。三元材料主要是指以镍(Ni)盐、钴(Co)盐、锰(Mn)盐为原料制成的三元复合材料。分子式为Li(NiaCobMnc)O2，其中a b c=1。也有少数企业如Tesla以镍、钴、铝为原料制造NCA三元正极。根据三种元素的比例，分别命名为三元系5 (NCM523)、三元系6 (NCM622)和三元系8 (NCM811)。能量密度将随着镍含量的增加而增加提高。一般5系和6系称为普通三元，8系及以上和NCA称为高镍三元。
目前三元阴极的发展趋势是高镍钴去除。与常规三元相比，高镍三元的优势主要有：(1)能量密度更高，比常规三元高20%以上。在三元材料中，镍是主要的电化学活性元素，锰保证了材料的结构稳定性和热稳定性，钴可以降低材料的电化学极化和提高循环特性。提高镍比可以增加电池中反应电子的数量，从而提高电池的能量密度。8系电芯能量密度可达300wh/kg，体系能量密度为200wh/kg，比常规三元体系提高20%。能量密度更高的电池可以支持更长的续航里程，对于缓解新能源汽车的里程焦虑具有重要意义。(2)减少贵金属钴的用量有利于电池成本的降低：从地球资源禀赋来看，镍资源的储量是钴的20倍，资源更加丰富。5月22日末数据显示，硫酸钴/硫酸镍/硫酸锰每吨价格分别为9.75/4.35/0.87万元。因此，随着三元材料中镍含量的增加和钴含量的降低，可以减少贵金属钴的用量，对电池的成本降低有很大的帮助。
镍三元工艺复杂，技术壁垒高。与中低镍产品相比，高镍三元产品不仅需要通过掺杂、包覆技术进行改性，还需要在氧气气氛中煅烧，这对生产环境的湿度控制、设备的耐腐蚀性和自动化水平提出了更严格的要求。此外，行业壁垒还体现在企业如何利用较低的综合成本实现高镍的量产。所以高镍三元的技术门槛更高，行业内玩家更少。从制备技术来看，三元正极材料主要采用烧结法制备。得到中间三元前驱体后，加入锂盐(常规三元用碳酸锂，高镍三元用氢氧化锂)，混合，灌封，烧结，粉碎，筛分，除铁，制得三元正极产品。与常规的5系和6系三元阳极工艺相比，高镍三元阳极工艺更加复杂，主要体现在对烧结工艺和作为锂盐的氢氧化锂的要求更高。因为高镍三元的烧结过程需要锂盐和三元前驱体更均匀充分的混合，从而减少表面的锂残留，提高材料的放电比容量，所以烧结温度不宜过高。而一水氢氧化锂的熔点只有471，低于碳酸锂的720，更适合作为高镍含量的三元原料。烧结时对环境比较敏感，使用氧气作为气体。镍三元在烧结过程中对环境湿度和CO2更敏感，表面碱度高。氧的烧结能提高 Ni2 /Li阳离子混合结构稳定性。表面残留物的清洗要求更高，需要增加水洗和烘干步骤。与常规三元镍相比，表面残留锂和碱性氧化物增加，会增加电化学性能的不可逆容量损失，降低循环性能。因此，有必要通过洗涤和干燥除去表面残留的锂和碱性氧化物。
2023年高镍三元占国内三元材料出货量的37.7%，高镍趋势日渐明朗。近年来，新能源汽车轻量化、智能化技术的发展趋势要求动力电池续航里程更长、能量密度更高，国内主流动力市场逐渐从5系向高镍切换。2023年5系三元占比同比下降10pcts，高镍三元占比由2023年的23.0%上升至37.7%，增幅为14.7pcts，高镍趋势明显加快。
在高镍趋势下，三元材料企业积极布局高镍三元领域。目前高镍产品的销售市场国外是住友金属矿山，韩国是Ecopro，主要市场是百吉科技。国内部分企业已经能够量产8系NCM和NCA正极材料，如白蓉科技、巴莫科技、党生科技、杉杉能源、长园锂业等。海外企业有住友金属矿山、韩国Ecopro、BASFToda、日本化学、韩国LF等。其中住友和Ecopro、白蓉科技在万吨级规模，其余在千吨出货。
2.3.2公司在R&D持续投资，现已具备高镍单晶的竞争优势。加强高镍的R&D投资，开拓高镍三元正极材料市场。为应对市场对高镍的需求和订单结构的变化，公司持续推进三元正极材料的产品结构调整。2023年停产3系NCM正极材料，产能集中在中高镍产品。随着公司新生产线的投产，公司8系NCM产品已通过多项客户认证，并实现规模化销售。2023年实现100吨销量，2023年实现1000吨销量。根据公司2023年4月30日的投资者关系记录，2023年公司高镍产品销量占比约30%，对应销量约13000吨。从2023年到2024年，南非
拥有高镍单晶技术的竞争优势，积极与客户对接开发高镍产品。公司在单晶三元正极材料方面拥有雄厚的技术实力。与常规三元材料相比，单晶三元材料具有更好的微观结构一致性、更高的颗粒强度和更好的电化学稳定性。公司单晶产品涵盖NCM523、NCM622、NCM811等类型。在NCM523领域，公司已实现单晶镍含量50%~58%的系列产品量产；在NCM622领域，公司已实现单晶镍含量60%~65%的系列产品量产；在NCM811领域，公司具有差异化竞争优势。在行业内，NCM811单晶技术刚刚起步，公司已经能够实现量产。在此基础上，公司进行了技术迭代，第二代单晶NCM811产品已完成中试开发和验证。对于高镍产品客户，公司重点开发当代安培科技有限公司、比亚迪、ATL、亿纬锂能、蜂巢能源的NCM811产品，同时向海外市场推广NCM811产品；高镍9系单晶产品率先完成设计开发，客户进入吨位试制阶段；对于NCA，成吨的样品被进口到国际领先的电动工具企业。(报告来源：远见智库)
3.聚焦动力正极，打造三元铁锂双布局。公司主要产品为三元正极材料，用于制造动力锂电池。同时，公司有三元前驱体布局。从2023年开始，公司的三元前驱体开始自供，不再销售。
三元正极材料产业链涉及很多环节，下游主要是新能源汽车。就NCM三元正极材料而言，上游供应商主要是镍、钴、锰、锂等辅料，中游供应商是前驱体和三元正极材料，下游供应商是锂电池制造商和新能源汽车、储能、3C等应用领域。
3.1公司产销饱满，市场占有率全国第一。
3.1.1行业集中度进一步提高，公司份额中第四三元材料市场规模持续扩大，行业集中度保持稳定。据GGII统计，2023年中国新能源汽车销量激增带动三元电池出货量保持高增长态势，三元正极材料需求旺盛，全年总产量43.3万吨，同比增长106%。行业集中度保持稳定，2023年和2024年CR10为77.4%。和75.0%。
高镍趋势明显，公司产量处于第一梯队。经过近十年的发展，三元材料行业已经形成了长园锂业、党生科技、白蓉科技、振华新材、吴瑕新能源、杉杉能源、巴莫科技等企业鼎立的局面。2023年，白蓉科技三元正极材料产量达到5.3万吨，党生科技达到4.61万吨，公司达到4.47万吨，位居梯队第一。
该公司的市场份额为9%，在中国排名第四。公司是国内最早从事三元正极材料研发和生产的企业之一，也是国内最早具备三元正极材料量产能力的企业之一。得益于对三元材料领域的早期布局，2023年公司以7%的市场份额位居国内三元正极材料第五，2023年公司以9%的市场份额位居第四。排名前三的公司是白蓉科技(14%)、党生科技(12%)和巴莫科技(12%)。随着未来行业集中度进一步扩大的趋势，公司的市场份额有望提升。
3.1.2三元铁锂合力打开新的成长空间。公司产能利用率和产销率都是满的。2023年，公司三元正极材料产能4.09万吨，产能利用率95.56%。2023年至2023年Q1期间，除2023年外，保持了较高的利用率。2023年，受双苏佩影响
在拓展三元正极的同时，公司也在积极布局磷酸亚铁锂正极。公司磷酸亚铁锂正极材料技术储备充足。2023年初，公司启动磷酸亚铁锂正极材料技术基础研究。2023年，公司开始进入实验室样品制备阶段。目前，公司正在开发的产品涵盖动力型、储能型和倍率型磷酸亚铁锂正极材料等。此外，目前公司已形成“高性能低成本磷酸亚铁锂正极材料制备技术”，将有效提高致密密度、容量等材料，从而获得更高能量密度和性价比的磷酸亚铁锂正极。
截至2023年底，公司三元正极材料产能4.09万吨，三元前驱体产能3万吨，磷酸亚铁锂正极材料6万吨预计2023年达产。公司在科技创新板IPO投资的“车用锂电池正极材料扩产一期项目”为三元正极材料，产能4万吨/年。预计该项目将于2023年5月全面投产。2023年9月14日，公司宣布筹备扩大车用锂电池正极材料生产的二期项目。该项目投产后，将形成4万吨三元正极材料的产能。2023年12月底公布的“年产6万吨磷酸亚铁锂项目”已完成正极材料布局，预计磷酸亚铁锂项目将于2023年底达产。预计到2023年底，公司三元正极材料总产能达到12万吨，磷酸亚铁锂达到6万吨。
磷酸亚铁锂正极和三元正极客户重合度高，亿纬锂能磷酸亚铁锂产品验证已进入试点阶段。经过多年发展，公司锂电池客户已包括当代安普科技有限公司、比亚迪、亿纬锂能、欣旺达等一线厂商。这些厂商都有磷酸铁锂电池业务，所以公司的磷酸亚铁锂正极与渠道中的三元正极高度重合。目前公司的磷酸亚铁锂正极材料处于客户验证阶段。截至5月23日，公司对亿纬锂能的磷酸亚铁锂产品验证已进入试点阶段，其他大客户验证处于试点阶段。未来随着客户验证的完成，公司磷酸亚铁锂项目将有有效的消化渠道。锂化和三元是正极材料的两大技术路线，公司有全面的布局来保持长期竞争力。动力电池正极材料主要分为三元和磷酸亚铁锂技术。磷酸亚铁锂成本低，循环寿命更长，安全性更好，但能量密度低，低温性能差。相反，三元材料具有更高的能量密度，更高的低温性能，可以支持更高的续航里程，但其成本、安全性和循环寿命都不如磷酸亚铁锂。两者都是并行的技术路线，适用于不同的应用场景。未来市场将大概率出现三元和磷酸亚铁锂共存的局面。但作为行业内为数不多的同时布局三元和锂铁的企业，无论未来两条路线并存还是存在单一路线偏好，公司都可以高枕无忧，保持长期竞争力。
3.2完善成本优势突出的一体化布局。
2023年，公司三元正极材料收入增长2.6倍。创历史新高。2023年至2023年，公司三元正极材料分别实现营收23.77、16.99、62.35亿元。其中，2023年营业收入较2023年下降28.52%，主要是受新冠肺炎疫情及整体新能源汽车市场波动影响，产销下降所致。随着新能源汽车市场的爆发，公司的三元阴极mate
公司实现了三元前驱体和正极材料的一体化布局。对于三元正极材料企业来说，前驱体在产业链中的重要性尤为关键。子公司金池材料是三元前驱体领域的第一梯队企业，具备NCM523、NCM622、NCM811、NCA等前驱体的量产能力。公司基于金池材料前驱体的核心技术和产能，建立了三元前驱体和阴极材料一体化的前端融合优势，对产品质量形成了更加稳定可控的保障。背靠大平台，形成资源联动。公司控股股东五矿集团金属矿产资源储量丰富，海外矿山遍布亚洲、大洋洲、南美洲和非洲。其曹妃甸前驱体产能与公司产能形成协同效应。同时，中冶瑞木镍资源和五矿盐湖锂资源优势互补，扩大了公司的经济效益。公司整合布局完善，上游资源优势突出，利润空间增厚。毛利率处于行业较高水平。2023年至2023年，公司正极材料毛利率分别为17.14%、14.24%和16.66%。得益于较低的原材料成本和自给自足的前驱体，该公司的毛利率一直高于业内顶级公司的平均水平。毛利率的差异反映了三元正极材料业务在行业内的高盈利能力。
3.3布局前端技术，构筑深度技术壁垒。
公司非常重视R&D投资，R&D费用占比高于行业平均水平。公司在R&D团队建设、新产品和新技术开发等方面进行了持续的资金投入。截至2023年底，公司R&D人员占公司总人数的18.03%。2023年-2023年，公司R&D费用分别为165，102，287万元，无R&D费用资本化，占当期营业收入的比例分别为5.97%，5.08%，4.19%，高于行业平均水平1.87%，0.45%，1.12%
布局前端固态和钠离子电池，巩固行业地位。根据公司5月份披露的招股书，目前公司的主要研发方向包括提高NCM523和NCM622的性能，改进NCM811和NCA的工艺，开发高压钴酸锂正极材料。此外，根据公司2023年底在投资者互动平台上的回答，公司已在固态电池正极材料和钠离子电池正极材料方面进行了相关的R&D布局。其中，固态电池是一种使用固体电极和固体电解质的电池。它使用锂和钠制成的玻璃化合物作为导电物质，替代了以往锂电池的电解液，从而大大提高了锂电池的能量密度。但钠离子电池的工作原理和锂离子类似，只是钠离子在正负极之间来回插入和取出。与锂离子电池相比，钠盐的原料更丰富，所以价格更低。目前，当代Amperex科技有限公司表示，已启动钠离子电池产业化布局，2023年将形成基础产业链。
开发低成本65系列高压单晶钴还原产品等一系列新产品。公司2023年年报显示，目前，公司开发出新一代65系列高压单晶降钴产品，采用低成本粗晶锂源，在降低成本的同时大幅提升产能。目前，低钴Ni83单晶产品的成本明显低于第一代产品，吨样品已通过当代安培科技有限公司的测试。此外，公司自主研发的LY365P产品已成为客户第三代HEV电池材料的首选。盖世汽车的数据显示，作为锂长期客户之一的欣旺达，在第三代HEV电池的布局上优势明显，已被多家主流车企指定，包括SAIC、雷诺等。3.4绑定当代Amperex Techn
深绑定当代安培科技有限公司，主要客户为国内一线锂电池厂商。自2023年以来，当代安培科技有限公司一直是公司最大的客户。2023-2023Q1，公司向当代安普科技有限公司销售三元正极材料的收入分别占当期主营业务收入的58.43%、38.20%、45.52%和29.34%。2023年，公司对当代安培科技有限公司及其下属企业的销售额占比超过50%，主要原因是下游新能源动力电池行业集中度提高，当代安培科技有限公司市场份额进一步提升，以及公司与当代安培科技有限公司合作的深化。2023Q1，在公司其他四家客户中，欣旺达以22.95%的销量排名第二，其次是塔菲尔、亿纬锂能和比亚迪，占比分别为10.85%、8.46%和8.32%。公司销售给前五大客户的主要产品为三元正极材料。公司在稳定现有客户的前提下，积极开发国内外新客户。目前，公司国内市场已成功进入当代安培科技有限公司、比亚迪、亿纬锂能、欣旺达、福能科技、塔菲尔、蜂巢能源等主流锂电池厂商的供应商体系。公司打算扩大经营，开始布局海外市场，与新的国外客户达成合作。在海外，公司围绕国际市场开拓和量产的目标，与丰田、松下、村田、三星SDI、LG化学等电池客户进行了技术交流和认证进口。
四。钴酸锂和镍氢板：业务小而美，贡献稳定营收4.1钴酸锂2023年收入和盈利能力大幅提升。
钴酸锂在3C领域应用广泛。钴酸锂是传统的锂电池正极材料，具有振实密度高、充放电稳定、工作电压高等优点，但也存在成本高、循环性能差、安全性能差等缺点。广泛应用于高端智能手机、平板电脑、笔记本电脑等对价格不敏感的3C领域。钴酸锂正极材料覆盖元素少，制备相对容易，产业链结构简单。钴和锂原料的上游供应商，钴酸锂正极材料的中游供应商，锂电池制造商和3C应用的下游供应商。
钴酸锂市场集中度高。钴酸锂市场的竞争格局已经基本明朗。在第一梯队中，XWT新能源长期保持第一的位置，市场份额远远超过其他公司。根据XIWT新能源的信息数据，2023年XWT新能源的市场份额达到49%，巴斯夫杉杉和蒙古力分别以14%和10%的市场份额位列第二和第三。
公司钴酸锂正极材料业务毛利触底反弹。公司钴酸锂业务市场份额较小，与钴酸锂市场主流公司存在一定差距。但公司钴酸锂业务一直保持着良好的盈利水平和稳定的客户群，因此在市场竞争中能够保持稳定的发展态势。2023-2023Q1，公司钴酸锂业务分别实现营收0.86、1.77、3.48、0.88亿元。2023年销售收入大幅下降主要是因为当年原材料价格大幅下跌；同时，公司为应对市场需求和自身订单结构的变化，将部分钴酸锂正极材料生产线改造为三元正极材料，导致钴酸锂正极材料销量下降。2023年，消费电池下游需求受新冠肺炎疫情影响较小，恢复较快。公司根据市场情况，增加产能，加大对钴酸锂正极材料的投入，产销量均有所增长。2023年，公司加大对钴酸锂产品的投入，提高钴酸锂产能。毛利率方面，2023年由于公司业务重心调整，钴酸锂正极材料销售we
公司将根据市场需求灵活调整钴酸锂正极材料业务。公司钴酸锂正极材料生产线可以与三元正极材料生产线相互转化，因此公司可以灵活调整钴酸锂正极材料业务的产能和产量，以适应未来的市场需求。未来，钴酸锂正极材料市场需求规模将随着5G时代的到来而增加，市场预期会更好。公司将保持对钴酸锂正极材料业务的资源投入，力争在高压钴酸锂正极材料方面有所突破，提高市场份额。预计钴酸锂材料的销量将逐步增长，但短期内可能维持稳定水平。4.2球镍业务相对稳定，继续采取聚焦重点客户的策略。
镍又称球形氢氧化镍，是锌镍和镍氢电池常用的正极材料，主要用于移动电源和电源。镍球分为包钴氢氧化镍和普通氢氧化镍。钴包氢氧化镍是黑色粉末，普通氢氧化镍是绿色粉末。钴包覆氢氧化镍比普通氢氧化镍具有更高的导电性，活性物质利用率和电池大电流充放电容量从010提高到31040。公司的球形镍产品主要是镀钴氢氧化镍。
镍业务相对稳定，公司未来将继续聚焦重点客户。2023年至2025年，公司球形镍产品收入由0.93亿元增长2.14亿元，复合增长率32%。2023Q1，球形镍产品收入7400万元。2023年，球形镍收入减少的主要原因是当年销售价格下降；2023年和2023年的收入增长主要是由于产能、投资和产销量的增加。毛利率方面，2023年达到10.70%。为维护现有客户，公司采取了适度降低产品售价的销售策略，导致毛利率下降；2023年毛利率提升至14.64%，原因是公司为应对疫情，积极拓展三元正极材料以外产品的市场和投入，在原有客户群和产量的基础上发挥自身优势，球形镍产品毛利率提升。但由于原材料的增加，2023-2023Q1球形镍的毛利率略有下降，分别为14.38%和9.12%。未来，公司的球形镍产品将继续采取聚焦高端重点客户的策略。
动词（verb的缩写）盈利预测及估值假设：2023-2024年，公司三元阳极出货量分别为811.2和15.7万吨，三元阳极价格分别为1817和16万元/吨。2023-2023Q1公司三元阴极销量分别为1.9、1.6、4.2、1.4万吨。随着2023年高新基地一期4万吨全部投产，预计今年销量将达到8万吨。我们预计23年和24年的销量分别为11.2万吨和15.7万吨。公司产品以“材料成本加工费”为成本定价。2023-2023Q1公司三元阳极每吨价格12.3、10.5、14.8、22.6万元。随着上游碳酸锂等原材料价格的下行，我们假设2023-2024年公司三元阳极价格为18、17、16万元/吨。假设2023-2024年钴酸锂正极和球形镍的销量维持2023年的水平，售价逐年小幅下降。由于公司尚未表示钴酸锂正极和球形镍的扩张计划，因此假设2023-2024年这两项业务的出货量将维持2023年的水平，分别为1273.0吨和1993.6吨。2023-2023Q1公司钴酸锂正极材料报价19.2、18.1、27.4、39.2万元/吨，假设在降低上游成本的前提下，2023-2024年价格分别为30.0、27.0、25万元/吨。2023-2023Q1公司球镍价格为9.3、8.7、10.7、12万元/吨，假设2023-2024年价格为12.0、10.0、8万元
预计2023-2024年公司营业总收入分别为150.2/225.8/300.7亿元，同比增长119.6%/50.3%/33.1%；归母净利润13.8/19.7/26.3亿元，同比增长96.5%/43.3%/33.5%；综合毛利率分别为16.9%/17.4%/17.6%。公司所处的行业是锂电池正极材料。我们选取白蓉科技、党生科技、中威股份、振华新材作为可比公司，22-24年平均估值分别为33.9x/22.5x/17.5x。公司的正极材料是一体化的。随着磷酸亚铁锂项目的落地，以及未来固态电池负极、钠电池负极等新技术产品的突破，公司利润和估值水平将进一步提升。2023-2024年，公司PE分别为28.0x/19.6x/14.6x。
建议风险新能源汽车产业发展不及预期。如果新能源汽车行业发展达不到预期，将影响下游需求，公司未来收入增速可能放缓。行业竞争进一步加剧的风险。三元正极材料行业整体产能扩张加剧。如果出现结构性产能过剩，公司可能面临市场竞争进一步加剧的风险。行业竞争加剧的风险。如果大量新玩家进入该行业，将加剧行业竞争，并可能影响公司的盈利能力。原材料价格变动的风险。新能源汽车的成本受上游原材料的影响很大。如果镍钴锰金属、碳酸锂、氢氧化锂等上游原材料价格涨幅超预期，将影响公司盈利能力。
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